CPI转正的背后-上淘有品虚拟资源下载

国盛证券首席经济学家，熊园博士

国盛证券宏观分析师，薛舒宁

事件：10月CPI同比0.2%，预期-0.1%，前值-0.3%；核心CPI同比1.2%，前值1.0%；PPI同比-2.1%，预期-2.3%，前值-2.3%。

核心结论：10月CPI同比转正、创9个月以来新高，环比强于季节规律，核心CPI涨幅连续第6个月扩大，主因节日出行带动服务价格上涨、家用器具等核心消费品价格延续偏强；PPI同比降幅连续3个月收窄，环比为年内首度转正，“反内卷”、有色行业及一般日用品行业是主要拉动。

1、往后看，年内猪肉价格继续下跌空间不大，核心CPI预计仍有韧性，基数回落下11-12月CPI同比预计温和回升，全年CPI中枢可能在0%左右；考虑到四季度翘尾效应不再显著，PPI同比读数取决于六类大宗商品的价格走势：原油、煤炭、螺纹钢、铜、碳酸锂和生猪。中性情形下，年内PPI预计在当前水平低位震荡，2026年PPI同比转正的可能性提升。

2、继续提示：当前经济有加速回落迹象、但无碍全年“保5%”，且近期物价信号偏积极，指向短期政策虽会“加力”，更多还是“托而不举”。

3、具体看， 2025年10月物价特征如下：

>CPI食品分项VS非食品项：食品价格同比降幅收窄，非食品价格同比涨幅连续5个月扩大。

>PPI生产资料VS生活资料：生产资料环比小涨，生活资料环比持平。

>PPI重点细分行业：10月细分行业价格半数回升，“反内卷”、有色行业和一般日用品行业是亮点，国际油价下行导致原油—石化产业链价格回落。

正文如下：

1、整体看，CPI同比转正，除基数回落外，主要得益于节日消费需求上行及核心CPI的持续改善；PPI同比降幅连续三月收窄，环比为年内首度转正，“反内卷”、有色行业及一般日用品行业是主要拉动。

>CPI方面：10月CPI同比由负转正，较上月回升0.5个百分点至0.2%，创9个月以来新高；环比上涨0.2%，涨幅较上月扩大0.1个百分点，强于季节规律（近10年同期均值为0.1%）。归因看，CPI同比转正，除基数回落外，主要得益于节日消费需求上行及核心CPI的持续改善：

1）食品：同比降2.9%，降幅较上月收窄1.5个百分点；环比升0.3%，强于季节规律（近10年同期均值为-0.1%）。尽管猪肉价格加速下跌，但在双节消费需求带动下，鲜菜、鲜果及牛羊肉的价格的环比涨幅均超季节性水平。

2）能源：CPI能源分项大约滞后国际油价1个月左右，9月国际油价跌幅收窄，带动10月CPI能源分项环比降幅收窄0.4个百分点，同比降幅收窄0.3个百分点。

3）核心CPI：同比续升0.2个百分点至1.2%，涨幅连续第6个月扩大，续创2024年3月以来新高；环比由平转涨，上涨0.2%，强于季节规律（近10年同期均值为0.1%），其中核心消费品价格同比升2.0%，涨幅连续第六个月扩大，金饰品价格同比涨幅超50%，家用器具、文娱耐用消费品和家庭日用杂品价格涨幅在2.4%~5.0%之间；服务价格同比涨幅扩大0.2个百分点至0.8%，环比升0.2%，强于季节规律（近10年同期均值为0%），双节出行需求带动宾馆住宿、飞机票和旅游价格分别上涨8.6%、4.5%和2.5%，涨幅均高于季节性水平。

>PPI方面：10月PPI同比-2.1%，降幅较上月收窄0.2个百分点，为连续第三个月回升；环比上涨0.1%，为年内首度转正。归因看，10月PPI环比上涨、同比降幅收窄，主要有三点支撑：一是“反内卷”对价格的催化，煤炭、光伏价格已连续两个多月环比上涨，电池制造价格环比由跌转涨，汽车制造价格环比降幅也有所收窄；二是国际金价、铜价上涨，带动有色行业价格上涨；三是双节消费需求带动一般日用品价格上涨。此外，国际油价下行导致原油-石化产业链价格续跌。

2、往后看：年内CPI同比预计温和回升，全年中枢在0%左右；PPI预计在当前水平低位震荡，全年中枢在-2.7%左右，具体看：

1）CPI方面：猪肉价格继续下跌空间不大，核心CPI预计仍有韧性，基数回落下11-12月CPI同比预计温和回升，全年CPI中枢可能在0%左右。

2）PPI方面：四季度翘尾效应对PPI同比增速的影响不再显著，PPI同比取决于六类大宗商品的价格走势：原油、煤炭、螺纹钢、铜、碳酸锂和生猪。中性情形下，年内铜价继续上行，煤炭、螺纹钢、碳酸锂价格在当前位置震荡，原油、生猪价格维持低位，则四季度PPI同比中枢约为-2.2%。

3、综合看，当前经济有加速回落迹象、但无碍全年“保5%”，且物价信号偏积极，指向短期政策虽会“加力”，更多还是“托而不举”、也会更多为明年开年布局、以及进一步布局“十五五”规划。近期物价信号整体偏积极：核心CPI连续六个月回升，其中核心消费品价格趋势性改善；PPI环比止跌转涨，同比降幅已连续三个月收窄。短期政策虽会“加力”，更多还是“托而不举”、也会更多为明年开年布局。

4、结构上看，2025年10月物价主要有以下特征：

>CPI食品分项VS非食品项：食品价格同比降幅收窄，非食品价格同比涨幅连续5个月扩大。10月CPI食品分项同比降2.9%，降幅较上月收窄1.5个百分点，其中，猪肉价格同比降16%，对CPI的拖累仍大；鲜菜、鲜果价格同比分别降7.3%、2.0%，降幅较上月均有所收窄；牛肉、羊肉价格同比分别升5.6%、2.4%，涨幅较上月均有所扩大。非食品价格同比涨0.9%，环比由-0.1%回升至0.2%，强于季节规律（近10年同期均值为0.1%），其中能源价格仍在低位，同比降2.4%；服务价格和核心消费品价格偏强，同比分别升0.8%、2.0%，贵金属饰品、家用器具、文娱耐用消费品和家庭日用杂品价格同比涨幅较大。

>PPI生产资料VS生活资料：生产资料环比小涨，生活资料环比持平。10月PPI生产资料环比升0.1%，同比降2.4%，具体看，PPI采掘、原材料、加工工业环比分别为1.0%、0%、0.1%，其中PPI采掘业已连续三月上涨，PPI加工工业环比由跌转涨。10月PPI生活资料环比持平，同比降1.4%，具体看，食品、衣着、一般日用品、耐用消费品环比分别为-0.1%、-0.1%、0.7%、-0.3%，一般日用品价格环比涨幅较上月扩大0.5个百分点，同比涨1.0%，创2023年2月以来新高。

>PPI重点细分行业：10月细分行业价格半数回升，“反内卷”、有色行业和一般日用品行业是亮点，国际油价下行导致原油—石化产业链价格回落。具体看：1）“反内卷”行业：PPI煤炭开采、煤炭加工、光伏设备环比分别上涨1.6%、0.8%、0.6%，均连续两个多月上涨，PPI锂离子电池制造由下跌转为上涨0.2%，PPI汽车制造环比下跌0.2%，降幅较上月收窄0.3个百分点；2）有色：PPI有色采选、有色冶炼环比分别上涨5.3%、2.4%，同比涨幅分别扩大至18.9%、6.8%；3）一般日用品：PPI工艺美术用品、球类、营养食品及饮料同比分别上涨18.4%、3.3%、2.1%、0.4%；4）原油-石化产业链：受国际油价下跌影响，PPI油气开采、石油加工、化工、化纤环比分别下跌2.3%、0.5%、0.6%、0.7%。